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建筑装饰行业:投融资机制改革深度研究系列报告之六,三大数据角度透视PPP业绩确定性,盛宴下半场将开启

发布时间:2017-08-28    研究机构:申万宏源

看好PPP下半年的投资机会,核心逻辑如下:

1)PPP推进顺利,而市场存预期差。2017年1-7月PPP中标同比增长64.73%,今年地方债、城投债发行规模受限,87号文规范政府购买服务,PPP成基建主要增量资金来源,未来PPP占基建投资的比例将持续提升。市场当前主要担心规范PPP发展和融资落地情况等,我们认为财政部目的是规范而非限制PPP,从入库率、示范率来看,上市公司做的PPP项目规范性是较高的,规范化有利龙头发展。融资成本上升后,政府给的PPP回报率也会相应提高,不影响项目落地,目前看银行对PPP贷款的热情还是很高的。而财政部近期答复PPP10%红线是指不超过一般公共财政支出的10%,不包括从政府基金性收入中安排的支出,也无疑增大了PPP的总容量。

2)PPP标的性价比高,赚确定性业绩的钱。PPP民企17年24倍左右的PE估值,18年还有50%左右的增长,放在18年,是市场上稀缺的高增长标的,下半年面临估值切换,可以看50%左右的空间。

3)宏观环境支持PPP行情。基建板块获得超额收益的充分条件是经济有增长压力叠加流动性边际宽松,上半年投资增长如果剔除价格因素,总需求实质并不好,下半年经济增长压力会逐渐显现;流动性最紧的时候出现在5-6月,随着理财规模恢复合理增长,外汇占款增加等,流动性下半年是边际改善的,基建公司今年订单好,业绩确定性高,下半年有望跑出超额收益。

我们用数据从三大角度分析PPP公司的业绩,认为业绩有保障,确定性高:1)订单角度,PPP公司目前订单非常充足,对未来收入的保障倍数高。东方园林(7.5)、龙元建设(4.7)、铁汉生态(2.7)的订单收入比最高,大多数公司即使下半年和明年不签单,也可以保证18年收入40%以上的增长。2)可投资资金角度,资金是业绩达成的首要约束条件。从当前的市场情况看,上市公司至少需要出总投资额15%的资本金,我们测算出其可用于投资的资金,就可以算出短期能支持收入规模的上限。经测算,基本所有公司的可投资资金可以保证17-18年的高增长。3)项目质量角度,我们选取入库率和示范率两个指标来评判,项目入库后续才能正常推进,而示范项目可以认为后续施工和运营的现金流保障性更高。

目前龙元建设、棕榈股份(002431)、东方园林的入库率都超过70%,铁汉生态、美尚生态入库率超过60%。龙元建设、棕榈股份、东方园林的示范率超过15%,总体项目质量高。

投资建议:17-18年是PPP公司订单的高峰期,而PPP订单从中标到开工平均需要1年时间,所以18年之后业绩仍可以保持比较强劲的增长动力。我们综合估值、业绩确定性、订单质量、业绩增速、长期成长性等指标,建筑板块首推东方园林(17年55%增长,PE25X)、铁汉生态(17年55%增长,PE23X)、龙元建设(17年70%增长,PE27X)、葛洲坝(17年20%增长,PE12X),此外也看好岭南园林、文科园林、美尚生态等,同时看好间接受益PPP的中设集团和苏交科。环保板块推荐博世科:(17年30X,135%增速,黑臭河治理大单连续落地,土壤修复业绩落地,公司处于业绩高速增长期),中金环境:(17年26X,40%增速,高成长低估值,“咨询+制造+施工”一体化环境医院)。

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